عرضه اولیه NSE: دو سناریوی حیاتی ارزشگذاری برای بزرگترین بورس هند
بورس ملی هند (NSE) در حال آمادهسازی برای یک عرضه اولیه (IPO) تاریخی است که میتواند ارزش این بورس را به حدود ۵ تریلیون روپیه برساند؛ رویدادی که نشاندهنده یک فرآیند نقدشوندگی عظیم برای نهادهای مالی برجسته است. همانطور که در DRHP به عرضه ثانویه (OFS) تا ۱۴۸.۹ میلیون سهم عادی اشاره شده است، سرمایهگذاران خود را برای پذیرش در بورس آماده میکنند که به مثابه یک شرطبندی پرریسک بر سر روند مالیسازی اقتصاد هند است.
سلطه یک غول بازار
جایگاه بازار NSE چیزی کم از سلطه مطلق ندارد و آن را به گزینهای برتر برای سرمایهگذاری بر روی تعمیق بازارهای سرمایه هند تبدیل کرده است. طبق گزارش Centrum Institutional Research، این بورس سهم بازار خیرهکننده ۹۳ درصدی در سهام نقدی و تقریباً ۱۰۰ درصد در معاملات آتی سهام را در اختیار دارد. نفوذ آن به شدت در بخش مشتقات گسترده است، بهطوری که حدود ۷۲ درصد از گردش معاملات اختیار معامله شاخص سهام را در سال مالی ۲۰۲۶ به خود اختصاص داده و سهمی نزدیک به انحصار در مشتقات ارز دارد.
سلامت مالی این بورس با حاشیه سود و بازدهی استثنایی پشتیبانی میشود. بین سالهای مالی ۲۰۲۱ تا ۲۰۲۶، NSE نرخ رشد مرکب سالانه (CAGR) درآمد ۲۴ درصدی را گزارش کرده است، در حالی که EBITDA و سود خالص با نرخ رشد مرکب ۲۳ درصدی رشد کردهاند. قابل توجهتر اینکه، این بورس به طور مداوم حاشیه سود EBITDA را بالای ۷۰ درصد و بازده حقوق صاحبان سهام (ROE) را بیش از ۳۰ درصد حفظ کرده است که محرک اصلی آن درآمد حاصل از تراکنشهاست که تقریباً ۸۰ درصد از درآمد عملیاتی آن را تشکیل میدهد.
سناریوی ۱: بازی بر پایه پاداش ساختاری (Structural Premium)
در سناریوی اول، بازار ارزش بازار ۵ تریلیون روپیهای را تأیید میکند. تحت این ساختار، ارزشگذاری به معنای ضرایبی در حدود ۳۵ تا ۳۶ برابر EPS پیشبینی شده برای سال مالی ۲۰۲۸ است. این سناریو فرض میکند که بورس میتواند پس از یک سال مالی ۲۰۲۶ ملایمتر، مرحله «عادیسازی» را با موفقیت پشت سر بگذارد.
سرمایهگذاران در این سناریو اساساً در حال پرداخت یک پاداش ساختاری برای یک دارایی پولساز و دارای رشد مرکب هستند. این فرضیه بر پایه تغییر مداوم داراییهای خانوارها در هند از داراییهای فیزیکی به داراییهای مالی و مقیاس عظیم زیرساختهای NSE استوار است که در حال حاضر به بیش از ۱۲۹ میلیون سرمایهگذار ثبتشده خدماترسانی میکند. پیشبینیها نشان میدهد که درآمد عملیاتی میتواند از ۱۶۶ میلیارد روپیه در سال مالی ۲۰۲۶ به ۲۱۸ میلیارد روپیه تا سال مالی ۲۰۲۸، با حمایت حجم بالای تراکنشها، افزایش یابد.
سناریوی ۲: موانع مقرراتی و کاهش ضرایب ارزشگذاری
سناریوی دوم که محتاطانهتر است، شامل ارزش بازار بالاتر ۵.۵ تریلیون روپیهای است که ضرایب ضمنی را به سمت ۳۸ تا ۴۰ برابر EPS پیشبینی شده برای سال مالی ۲۰۲۸ سوق میدهد. این ارزشگذاری بالاتر، سهام را به شدت نسبت به تغییرات مقرراتی و کاهش حجم معاملات حساس میکند.
از آنجایی که تقریباً ۶۰ درصد از درآمد عملیاتی NSE از اختیار معامله حاصل میشود، این بورس در برابر هرگونه تغییر سیاست با هدف مهار سفتهبازی آسیبپذیر است. تغییرات مقرراتی اخیر و آتی ریسکهای خاصی را ایجاد میکنند:
- افزایش STT: بودجه اتحادیه برای سال مالی ۲۰۲۷، مالیات معاملات اوراق بهادار (STT) را بر فروش آتی سهام (از ۰.۰۲٪ به ۰.۰۵٪) و فروش اختیار معامله (از ۰.۱۰٪ به ۰.۱۵٪) افزایش داد.
- ضوابط RBI: انتظار میرود ضوابط جدید RBI که از جولای ۲۰۲۶ اجرایی میشوند، مصرف سرمایه و هزینههای تأمین مالی را برای واسطهها افزایش دهند و به طور بالقوه اهرمی را که باعث حجم بالای معاملات مشتقات میشود، کاهش دهند.
- ترکیب معاملات: با توجه به اینکه معاملهگران اختصاصی (Proprietary Traders) ۵۰.۷ درصد از گردش معاملات حقالامتیاز اختیار معامله سهام را تشکیل میدهند و معاملات الگوریتمی ۶۶ درصد از معاملات مشتقات سهام را شامل میشوند، هرگونه محدودیت در این بخشها میتواند تأثیر قابل توجهی بر سود نهایی داشته باشد.
نکات کلیدی
- سلطه بر بازار: NSE در چندین بخش، از جمله ۹۳ درصد از سهام نقدی و تقریباً ۱۰۰ درصد از معاملات آتی سهام، دارای انحصار نزدیک به کامل است.
- پروفایل حاشیه سود بالا: این بورس با حفظ حاشیه سود EBITDA همواره بالای ۷۰ درصد و ROE بالای ۳۰ درصد، کارایی پیشرو در صنعت را حفظ کرده است.
- حساسیت مقرراتی: ارزشگذاری به شدت به این بستگی خواهد داشت که آیا سختگیریهای مقرراتی (افزایش STT و ضوابط RBI) با موفقیت سفتهبازی را مهار میکند یا به طور ناخواسته حجم تراکنشهایی را که درآمد NSE را تأمین میکنند، کاهش میدهد.