اكتتاب NSE العام: هل ستصل قيمة البورصة إلى 5 تريليون روبية؟

تستعد البورصة الوطنية الهندية (NSE) لطرح عام تاريخي قد تصل قيمته إلى حوالي 5 تريليون روبية. ومع تقديم البورصة لنشرة الإصدار التمهيدية (DRHP) لعملية طرح للمساهمين (OFS)، يراقب المستثمرون عن كثب سيناريوهين متميزين للتقييم سيحددان ملامح هذا الاكتتاب العام التاريخي.

قائد مهيمن في السوق بهوامش ربح مرتفعة

تم هيكلة الاكتتاب العام المقترح لـ NSE كعملية طرح للمساهمين (OFS) تشمل ما يصل إلى 148.9 مليون سهم عادي، وهو ما يمثل حوالي 6% من أسهمها القائمة. ومن المقرر أن تقوم مؤسسات كبرى، بما في ذلك State Bank of India وBank of Baroda وCanada Pension Plan Investment Board وMS Strategic (Mauritius)، ببيع حصصها، مما يشير إلى حدث تسييل كبير للمساهمين البارزين.

إن هيمنة NSE على السوق لا مثيل لها. ووفقاً لـ Centrum Institutional Research، تستحوذ البورصة على حصة سوقية تبلغ 93% في الأسهم النقدية، وما يقرب من 100% في العقود الآجلة للأسهم، وحوالي 72% في حجم تداول خيارات مؤشرات الأسهم للسنة المالية 2026. وتدعم هذه الهيمنة مقاييس مالية قوية: فبين السنة المالية 2021 والسنة المالية 2026، شهدت البورصة معدل نمو سنوي مركب (CAGR) في الإيرادات بنسبة 24%، مع نمو الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) وصافي الربح بمعدل نمو سنوي مركب بنسبة 23%. والأهم من ذلك، ظلت هوامشها باستمرار فوق 70%، مع عائد على حقوق الملكية (ROE) يتجاوز 30%.

السيناريو الأول: الحالة المتفائلة – علاوة هيكلية

في السيناريو الأول، تُعتبر القيمة السوقية البالغة 5 تريليون روبية علاوة مبررة لقصة "التحول المالي" في الهند. وبموجب هذه الحالة الأساسية، يشير التقييم إلى مضاعف يبلغ حوالي 36 ضعف ربحية السهم المتوقعة (EPS) للسنة المالية 2028.

يراهن المستثمرون في هذا السيناريو على التحول طويل الأمد من الأصول المادية إلى الأصول المالية في الهند. وتخدم البورصة حالياً أكثر من 129 مليون مستثمر مسجل فريد، وتدير منظومة ضخمة تضم 3,228 ورقة مالية. وتشير التوقعات إلى أن الإيرادات التشغيلية قد ترتفع من 166 مليار روبية في السنة المالية 2026 إلى 218 مليار روبية بحلول السنة المالية 2028، مدفوعة بالدخل الناتج عن المعاملات، والذي يمثل ما يقرب من 80% من إيراداتها.

السيناريو الثاني: الحالة المتشائمة – المخاطر التنظيمية ومخاطر حجم التداول

يقدم السيناريو الثاني مشهداً أكثر تعقيداً. فإذا ارتفعت القيمة السوقية نحو 5.5 تريليون روبية، فإن المضاعفات الضمنية سترتفع إلى ما يقرب من 40 ضعف ربحية السهم المتوقعة للسنة المالية 2028، مما يجعل السهم حساساً للغاية لأي تباطؤ في النمو أو تحولات تنظيمية.

تتركز إيرادات NSE بشكل كبير في المشتقات، حيث تساهم الخيارات وحدها بنحو 60% من الإيرادات التشغيلية. وهذا يجعل البورصة عرضة لـ:

• التشديد التنظيمي: تهدف الزيادات الأخيرة في ضريبة معاملات الأوراق المالية (STT) في الموازنة الاتحادية — مثل زيادة ضريبة STT على بيع الخيارات من 0.10% إلى 0.15% — إلى كبح المضاربة، مما قد يؤدي إلى خفض أحجام التداول.
• الحساسية تجاه التداول الخوارزمي والتداول لحساب الشركة: بما أن التداول الخوارزمي يساهم بنحو 66% من تداولات مشتقات الأسهم، فإن أي قيود على هؤلاء اللاعبين ذوي الأحجام الكبيرة قد تؤثر على صافي الأرباح.
• قواعد بنك الاحتياطي الهندي (RBI): قد تؤدي قواعد RBI المعدلة التي ستدخل حيز التنفيذ في يوليو 2026 إلى زيادة استهلاك رأس المال للبنوك، مما قد يقلل من الرافعة المالية التي تحرك نشاط التداول.

النقاط الرئيسية المستخلصة

• هيمنة لا تضاهى: تمتلك NSE احتكاراً شبه كامل في عدة قطاعات، بما في ذلك العقود الآجلة للأسهم ومشتقات العملات، مما يجعلها رهاناً أساسياً على نمو سوق رأس المال في الهند.
• ملف ربحي مرتفع الهوامش: مع هوامش EBITDA التي تزيد باستمرار عن 70% وعائد مرتفع على حقوق الملكية (ROE)، تعمل البورصة كآلة عالية الكفاءة ومولدة للنقد.
• الحساسية التنظيمية: يجب على المستثمرين الموازنة بين التقييم المرتفع وبين التحديات المحتملة الناجمة عن زيادة ضريبة STT وتشديد لوائح RBI التي قد تؤثر على أحجام تداول المشتقات.