Saugata Bhattacharya ชี้ เศรษฐกิจอินเดียแทบไม่มีสัญญาณของการร้อนแรงเกินไป

Saugata Bhattacharya สมาชิกภายนอกของคณะกรรมการนโยบายการเงิน (MPC) ได้ให้ข้อมูลเชิงลึกที่สำคัญเกี่ยวกับความสมดุลที่ละเอียดอ่อนระหว่างอัตราเงินเฟ้อและการเติบโตของเศรษฐกิจอินเดีย ในขณะที่ราคาน้ำมันดิบมีความผันผวนและมาตรการสภาพคล่องมีการเปลี่ยนแปลง การทำความเข้าใจจุดยืนของธนาคารกลางจึงเป็นสิ่งจำเป็นสำหรับนักลงทุนและผู้เชี่ยวชาญทางธุรกิจ

ผลกระทบของราคาน้ำมันดิบที่ลดลงต่อการเติบโต

ตัวแปรสำคัญในการพยากรณ์เศรษฐกิจของ RBI คือราคาน้ำมันดิบ โดย Bhattacharya ระบุว่าการคาดการณ์การเติบโตและอัตราเงินเฟ้อในเบื้องต้นของธนาคารกลางนั้นตั้งอยู่บนสมมติฐานว่าราคาน้ำมันดิบเฉลี่ยอยู่ที่ 95 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล อย่างไรก็ตาม สัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันในปัจจุบันบ่งชี้ว่าราคามีแนวโน้มที่จะทรงตัวในระดับที่ต่ำกว่ามาก ซึ่งอาจช่วยส่งเสริมการเติบโตทางเศรษฐกิจให้สูงกว่าที่เคยประมาณการไว้

อย่างไรก็ตาม เขายังคงรักษาท่าทีที่ระมัดระวัง โดยระบุว่าการหยุดชะงักของห่วงโซ่อุปทานที่เกิดขึ้นอย่างต่อเนื่องอาจทำให้แนวทางการฟื้นตัวมีความซับซ้อนมากขึ้น แม้ว่าราคาน้ำมันที่ต่ำลงจะเป็นปัจจัยหนุน (tailwind) แต่ระดับการฟื้นตัวของการเติบโตในปีงบประมาณ 2570 (FY27) ยังคงยากที่จะคาดการณ์ได้อย่างแม่นยำเนื่องจากปัจจัยความผันผวนจากภายนอกเหล่านี้

การเฝ้าระวังแรงกดดันด้านเงินเฟ้อในลำดับที่สอง

ความกังวลหลักของ MPC คือ "ผลกระทบในลำดับที่สอง" (second-order impact) ของต้นทุนปัจจัยการผลิตที่สูงขึ้น แม้ว่าต้นทุนทางตรงจะติดตามได้ง่ายกว่า แต่ความท้าทายที่แท้จริงอยู่ที่ว่าต้นทุนเหล่านี้จะฝังตัวอยู่ในอัตราเงินเฟ้อภาคค้าปลีกอย่างไรเมื่อเวลาผ่านไป Bhattacharya อธิบายว่าผลกระทบเหล่านี้มีแนวโน้มที่จะปรากฏในส่วนประกอบของดัชนีราคาผู้บริโภคพื้นฐาน (core CPI) โดยเฉพาะสินค้าที่ไม่ใช่กลุ่มอาหารและไม่ใช่กลุ่มเชื้อเพลิง และไม่รวมถึงโลหะมีค่า

เมื่อเร็วๆ นี้ ธนาคารกลางได้ปรับปรุงการคาดการณ์สำหรับปีงบประมาณ 2570 (FY27) โดยคาดว่าอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานจะอยู่ที่ 4.7% (เพิ่มขึ้นจาก 4.4%) และอัตราเงินเฟ้อทั่วไป (headline inflation) จะอยู่ที่ 5.1% (เพิ่มขึ้นจาก 4.6%) การติดตามว่าต้นทุนปัจจัยการผลิตเหล่านี้จะถูกส่งผ่านไปยังผู้บริโภคมากน้อยเพียงใดนั้น จะขึ้นอยู่กับความยืดหยุ่นของอุปสงค์ (demand elasticity) และความสามารถของภาคธุรกิจในการเปลี่ยนไปใช้ปัจจัยการผลิตทางเลือกที่มีราคาถูกกว่าแทนของเดิมที่มีราคาแพง

การประเมินความตึงตัวของนโยบายการเงินและการร้อนแรงเกินไปของเศรษฐกิจ

แม้ว่าอัตราดอกเบี้ย Repo จะสูงกว่าการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อในปีงบประมาณ 2570 เพียง 15 basis points แต่ Bhattacharya ชี้ให้เห็นว่าสภาวะทางการเงินยังคงมีความตึงตัว โดยปัจจุบันอัตราตลาดเงินและอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นยังคงสูงกว่าอัตรา Repo และส่วนต่างระหว่างอัตรา Repo กับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวได้ขยายตัวกว้างขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเกินกว่าระดับปกติ (steady-state levels)

ที่สำคัญ เขาขอยืนยันว่า "มีสัญญาณเพียงเล็กน้อยที่บ่งชี้ว่าเศรษฐกิจกำลังร้อนแรงเกินไป" แม้ว่า MPC จะคาดว่าอัตราเงินเฟ้อ CPI จะขึ้นไปแตะระดับสูงสุดในไตรมาสที่ 3 ของปีงบประมาณ 2570 ใกล้กับกรอบเป้าหมายด้านบน แต่อัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน (underlying inflation) ยังคงค่อนข้างต่ำ ซึ่งบ่งชี้ว่าปัจจุบันเศรษฐกิจไม่ได้ดำเนินไปในอัตราที่ร้อนแรงจนไม่สามารถรักษาความยั่งยืนไว้ได้

การสร้างสมดุลระหว่างความเสี่ยงด้านการเติบโตและเงินทุนไหลเข้าจากต่างประเทศ

ข้อถกเถียงระหว่างการให้ความสำคัญกับการควบคุมเงินเฟ้อกับการกระตุ้นการเติบโตยังคงเป็นประเด็นหลัก ตัวชี้วัดความถี่สูง (high-frequency indicators) แสดงให้เห็นถึงความยืดหยุ่นทางเศรษฐกิจ แต่ในขณะเดียวกันก็ส่งสัญญาณถึงการสูญเสียแรงส่ง (momentum) ที่อาจเกิดขึ้น ซึ่งสะท้อนให้เห็นจากการปรับลดคาดการณ์ GDP ปีงบประมาณ 2570 ลงเหลือ 6.6% เมื่อเทียบกับการประมาณการที่ 7.6% สำหรับปีงบประมาณ 2569

ในด้านสภาพคล่อง คาดว่าแพ็กเกจ FCNR(B) และการกู้ยืมเงินจากต่างประเทศ (External Commercial Borrowing หรือ ECB) รูปแบบใหม่จะช่วยนำเงินตราต่างประเทศเข้ามา เงินไหลเข้าเหล่านี้อาจช่วยเพิ่มสภาพคล่องภายในประเทศ โดยเฉพาะอย่างยิ่งหาก RBI ดูดซับเงินบางส่วนเพื่อเติมเงินสำรองระหว่างประเทศ อย่างไรก็ตาม ผลกระทบสุดท้ายต่อสภาวะทางการเงินจะขึ้นอยู่กับการบริหารจัดการสภาพคล่องในระบบของ RBI ต่อไป

สรุปประเด็นสำคัญ

• แนวโน้มเงินเฟ้อ: แม้จะมีการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อทั่วไปไว้ที่ 5.1% สำหรับปีงบประมาณ 2570 แต่ MPC กำลังเฝ้าติดตามส่วนประกอบของ core CPI อย่างใกล้ชิด เพื่อดูผลกระทบในลำดับที่สองจากการส่งผ่านต้นทุนปัจจัยการผลิต
• การเติบโตเทียบกับการร้อนแรงเกินไป: แม้จะมีการปรับลดคาดการณ์ GDP ลงเหลือ 6.6% สำหรับปีงบประมาณ 2570 แต่มีสัญญาณเพียงเล็กน้อยที่บ่งชี้ว่าเศรษฐกิจกำลังร้อนแรงเกินไป เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานยังอยู่ในระดับที่จัดการได้
• สภาพคล่องและอัตราดอกเบี้ย: สภาวะทางการเงินยังคงมีความตึงตัวเนื่องจากอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นที่สูงและการบริหารจัดการสภาพคล่องในระบบ แม้ว่าโครงการ FCNR(B) และ ECB ใหม่ๆ จะช่วยส่งเสริมเงินทุนไหลเข้าจากต่างประเทศก็ตาม