הנפקת ה-NSE: מדוע חסרות בהודו עסקים רבים דמויי "מכונת המזומנים" הזו

בעוד המשקיעים נערכים להנפקת ה-NSE המאסיבית בשווי 30,000 קרור רופי, מנכ"ל Zerodha, נית'ין קאמת (Nithin Kamath), הצביע על אנומליה מרתקת בנוף התאגידי ההודי. הוא מגדיר את הבורסה הלאומית (NSE) כ"מכונה נדירה לייצור והפצת מזומנים", מה שמעורר דיון מעמיק בשאלה מדוע עסקים בעלי תשלומי דיבידנד גבוהים כל כך הם נדירים בהודו.

מודל ה-NSE: רווחים גבוהים ודיבידנדים מאסיביים

הנפקת ה-NSE הקרובה צפויה להיות ההנפקה הציבורית השנייה בגודלה בהודו, לאחר ההנפקה המצליחה של Jio Platforms. קנה המידה של החוסן הפיננסי של הבורסה הוא מדהים: בשנת הכספים 26 (FY26), ה-NSE הפיקה רווח העולה על 10,300 קרור רופי.

מה שמייחד את ה-NSE הוא מדיניות הדיבידנדים שלה. הבורסה חילקה כ-8,660 קרור רופי כדיבידנדים, מה שמהווה יחס חלוקה (payout ratio) מאסיבי של 84%. קאמת מציין כי נראה שהמגמה הזו תימשך גם לאחר הרישום למסחר, מכיוון שמסגרות רגולטוריות מונעות מבורסות להשקיע בצורה אגרסיבית את עודפי המזומנים בעסקים פרטיים או ציבוריים אחרים. עם אפשרויות מוגבלות להקצאת הון, החזרת ערך לבעלי המניות באמצעות דיבידנדים הופכת לנתיב ההגיוני ביותר.

ארביטראז' מס: מדוע חברות מעדיפות צמיחה על פני חלוקות

קאמת מסביר כי המחסור ב"מכונות מזומנים" כמו ה-NSE נובע במידה רבה ממבנה המס של הודו, ובמיוחד מ"ארביטראז' המס" שבין דיבידנדים לבין רווחים הוניים.

כאשר חברה מייצרת רווח של 100 רופי, היא קודם כל משלמת מס חברות, מה שמותיר כ-75 רופי. אם סכום זה מחולק כדיבידנד, בעלי המניות ממוסים שוב לפי שיעורי מס ההכנסה השוליים האישיים שלהם. עבור אלו הנמצאים במדרגת המס הגבוהה ביותר, הדבר שוחק משמעותית את התשואה נטו.

לעומת זאת, אם חברה שומרת את הרווחים הללו כדי להשקיעם מחדש בצמיחה, הערך משתקף במחיר המניה. משקיעים משלמים מס רווח הון (CGT) רק כאשר הם מוכרים בסופו של דבר את מניותיהם, ושיעור מס רווח ההון נמוך משמעותית משיעור מס ההכנסה החל על דיבידנדים. זה יוצר תמריץ מבני מאסיבי לעסקים מודרניים לתת עדיפות להתרחבות ולהשקעה מחדש על פני חלוקת רווחים מיידית.

חוסן באמצעות רווחיות

בעוד שהשקעה מחדש של רווחים מניעה צמיחה כלכלית, Kamath מזהיר כי התמקדות בלתי פוסקת בהתרחבות ללא רווח מספיק עלולה להיות מסוכנת. עסקים המתעדפים צמיחה על חשבון תזרים המזומנים הופכים לפגיעים מאוד במהלך מיתון כלכלי, מצב שבו "מחזור רע אחד יכול לשטח אותם קשות". הוא טוען כי חוסן תאגידי לטווח ארוך נבנה על רווחיות בת קיימא, בדומה למודל הנראה ב-NSE.

פרטי ה-NSE IPO

ה-NSE IPO מובנה כהצעה למכירה (OFS) של עד 14.89 crore מניות הון, המייצגות כמעט 6% מהון המניות המשולם של הבורסה. עם שווי שוק בשוק הבלתי רשום המסתובב סביב ₹5 lakh crore, ההנפקה צפויה להיות בגודל של כ-₹30,000 crore. יצוין כי מניות NSE יירשמו ב-BSE, בדומה להסדר הרישום הנוכחי של ה-BSE.

נקודות מרכזיות

  • חלוקת דיבידנד גבוהה: NSE פועלת עם יחס חלוקת דיבידנד של 84% בשל מגבלות רגולטוריות המגבילות את יכולתה להשקיע מחדש מזומנים עודפים במגזרים עסקיים אחרים.
  • אי-שוויון במיסוי: הפער בין מיסוי גבוה על דיבידנדים לבין מיסוי נמוך יותר על רווחי הון מעודד חברות הודיות לשמור על רווחים לצורך צמיחה במקום לחלק אותם לבעלי המניות.
  • יציבות מול צמיחה: בעוד שהשקעה מחדש מזינה את הכלכלה, Kamath מדגיש כי רווחיות בת קיימא היא חיונית עבור עסקים כדי לשרוד מחזורי שוק תנודתיים.