הנפקת ה-NSE: מדוע חסרות להודו עוד "מכונות לייצור מזומנים" כמו ה-NSE

בעוד המשקיעים נערכים להנפקת ה-NSE המאסיבית בשווי 30,000 קרור רופי, מייסד Zerodha, נית'ין קמאט (Nithin Kamath), הדגיש תופעה מבנית ייחודית. בעוד שההנפקה הקרובה צפויה להיות ההנפקה הציבורית השנייה בגודלה בהודו אחרי Jio Platforms, היא עוררה שיח עמוק יותר בנוגע למחסור בחברות בעלות תשואת דיבידנד גבוהה במערכת האקולוגית ההודית.

מודל ה-NSE: מנוע דיבידנדים עוצמתי

נית'ין קמאט תיאר את הבורסה הלאומית (NSE) כ"מכונה לייצור והפצת מזומנים". המדדים הפיננסיים התומכים בטענה זו הם מדהימים. בשנת ה-FY26, הבורסה דיווחה על רווח של יותר מ-10,300 קרור רופי. מתוך סכום זה, כ-8,660 קרור רופי חולקו כדיבידנדים, מה שמהווה יחס חלוקה (payout ratio) עצום של 84%.

קמאט מציין כי נראה כי מגמה זו תימשך גם לאחר שהחברה תהפוך לציבורית. בניגוד לרוב החברות בעלות הצמיחה הגבוהה, בורסות מניות עומדות בפני מגבלות רגולטוריות מחמירות המונעות מהן להשקיע מזומנים עודפים בעסקים פרטיים או רשומים אחרים. כתוצאה מכך, חלוקת רווחים עודפים כדיבידנדים נותרת אחת הדרכים המשמעותיות הבודדות עבור הבורסה לנצל את ההון שלה.

ארביטראז' מס: מדוע צמיחה גוברת על דיבידנדים

שאלה מרכזית שעולה מההנפקה היא מדוע כל כך מעט חברות הודיות פועלות לפי מודל חלוקה גבוהה זה. קמאט מצביע על "ארביטראז' מס" משמעותי בין הכנסות מדיבידנד לבין רווחי הון כגורם העיקרי לכך.

כאשר חברה מייצרת רווח של 100 רופי, היא משלמת תחילה מס חברות, מה שמותיר כ-75 רופי. אם החברה מחלקת זאת כדיבידנד, בעלי המניות ממוסים שוב לפי שיעור מס ההכנסה השולי שלהם – שיכול להיות גבוה מאוד עבור משקיעים אמידים.

לעומת זאת, אם חברה שומרת על רווחים אלו כדי להשקיעם מחדש בצמיחה, בעל המניה נהנה מעליית ערך המניה. בתרחיש זה, המשקיע משלם מס רווח הון רק בעת מכירת המניות, ובשיעור נמוך משמעותית ממס ההכנסה החל על דיבידנדים. הדבר יוצר תמריץ חזק לעסקים מודרניים לתת עדיפות להתרחבות ולהשקעה מחדש על פני החזרת מזומנים לבעלי המניות.

חוסן באמצעות רווחיות מול מלכודת הצמיחה

בעוד שהשקעה מחדש של הון מזינה התרחבות כלכלית, קמאט מזהיר מפני הסיכונים הכרוכים בגישת ה"צמיחה בכל מחיר". חברות המתמקדות אך ורק בהתרחבות מבלי לייצר רווחים משמעותיים הופכות לפגיעות מאוד במהלך מיתון כלכלי. הוא טוען כי "מחזור רע אחד יכול לשתק אותן קשות", ומציין כי חוסן עסקי לטווח ארוך נשען ביסודו על רווחיות בת קיימא.

קמאט השתמש גם במקרה של ה-NSE כדי להחיות את הוויכוח על מיסוי כפול של רווחים תאגידיים. הוא הציע כי יש לצמצם את הפער במס בין הכנסות מדיבידנד לבין רווחים הוניים, כדי למנוע מצב שבו חברות מקבלות תמריץ לא פרופורציונלי להימנע מתשלומים.

פרטי ה-IPO של ה-NSE

ה-IPO של ה-NSE בנוי כמכירה (OFS) של עד 14.89 קרוור מניות רגילות, המייצגות כמעט 6% מההון המונפק של הבורסה. עם שווי שוק בשוק הלא-רשום שנע סביב 5 לאך קרוור רופי, ההנפקה מוערכת בכ-30,000 קרוור רופי. בהסדר שוק ייחודי, מניות ה-NSE יירשמו למסחר ב-BSE.

נקודות מרכזיות

• תשלומים יוצאי דופן: ה-NSE פועלת עם יחס חלוקת דיבידנד של 84%, בשל מגבלות רגולטוריות על האופן שבו היא יכולה להשתמש במזומנים עודפים.
• אי-שוויון במס: הפער בין מיסים גבוהים על דיבידנדים לבין מיסים נמוכים יותר על רווחים הוניים מעודד חברות הודיות להשקיע מחדש במקום לחלק רווחים.
• רווחיות כמגן: בעוד שהשקעה מחדש מניעה צמיחה, רווחיות עקבית היא חיונית להישרדות במחזורים כלכליים ולהבטחת חוסן לטווח ארוך.