הנפקת ה-NSE: מדוע חסרות להודו עוד "מכונות לייצור מזומנים" כמו ה-NSE

בעוד הבורסה הלאומית להצגת ניירות ערך (NSE) נערכת להנפקה (IPO) ענקית של 30,000 קרור רופי, ההצעה הקרובה צפויה להפוך להנפקה הציבורית השנייה בגודלה בהודו אחרי Jio Platforms. בתוך כל ההייפ, מנכ"ל Zerodha, נית'ין קאמאט (Nithin Kamath), הדגיש תופעה ייחודית: נדירותן של עסקים המתפקדים כ"מכונות טהורות לייצור והפצת מזומנים".

המודל העסקי של ה-NSE: מרכז עוצמה של דיבידנדים

נית'ין קאמאט מתאר את ה-NSE כמכונה יעילה ביותר ליצירה והפצה של עושר. המדדים הפיננסיים התומכים בכך הם מדהימים. בשנת הכספים 26 (FY26), הבורסה דיווחה על רווח העולה על 10,300 קרור רופי. מתוך סכום זה, כ-8,660 קרור רופי חולקו כדיבידנדים, מה שמהווה יחס חלוקה (payout ratio) עצום של 84%.

בניגוד לחברות טכנולוגיות מודרניות רבות המשקיעות מחדש כל רופי לצורך התרחבות, ל-NSE יש ערוצים מוגבלים להקצאת מזומנים עודפים. בשל מגבלות רגולטוריות מחמירות, בורסות נמנעות לעיתים קרובות מהשקעה בעסקים רשומים אחרים או בעסקים פרטיים. כתוצאה מכך, חלוקת דיבידנדים נותרת הדרך העיקרית והמשמעותית ביותר לניצול רווחים עודפים, מגמה שקאמאט צופה שתמשיך גם לאחר שהחברה תהפוך לציבורית.

ארביטראז' מס: מדוע חברות מעדיפות השקעה מחדש

שאלה מרכזית שהעלה מייסד Zerodha היא מדוע כל כך מעט חברות הודיות משקפות את מודל החלוקה הגבוה הזה. קאמאט מזהה את ה"ארביטראז' מס" כגורם העיקרי לכך. הוא מסביר שמבנה המס הנוכחי יוצר פער משמעותי בין הכנסות מדיבידנד לבין רווחים הוניים.

כאשר חברה מרוויחה 100 רופי ברווח, היא משלמת תחילה מס חברות, מה שמותיר כ-75 רופי. אם סכום זה מחולק כדיבידנד, בעלי המניות ממוסים שוב לפי שיעור מס ההכנסה השולי שלהם. עבור אלו הנמצאים במדרגת המס הגבוהה ביותר, "מס כפול" זה שוחק משמעותית את התשואות.

לעומת זאת, אם חברה שומרת את 75 הרופי הללו כדי להשקיע מחדש בצמיחה, בעל המניה נהנה מעליית ערך המניה. משקיעים משלמים מס רווח הוני בלבד — בשיעור נמוך בהרבה ממס הכנסה — כאשר הם מוכרים בסופו של דבר את מניותיהם. זה יוצר תמריץ מבני לחברות לתעדף צמיחה והשקעה מחדש על פני החזרת מזומנים לבעלי המניות.

חוסן באמצעות רווחיות מול מלכודות צמיחה

בעוד שקמאט מכיר בכך שהשקעה מחדש של רווחים מזינה צמיחה כלכלית, הוא מזהיר מפני תפיסת המחשבה של "צמיחה בכל מחיר". עסקים מודרניים רבים נותנים עדיפות להתרחבות על פני רווחיות מיידית, מה שעלול להשאיר אותם פגיעים מאוד במהלך מיתון כלכלי. הוא מציין כי מחזור שוק גרוע אחד בלבד יכול "לשתק" חברות שחסר בסיס של רווחים משמעותיים ובת-קיימא.

קמאט משתמש גם במקרה של ה-NSE כדי להחיות את הוויכוח על רפורמה במס, ומציע כי יש לצמצם את הפער בין מיסוי דיבידנדים לבין מיסוי רווחי הון כדי להבטיח חלוקת עושר הוגנת יותר.

פרטים על ה-IPO של ה-NSE

ה-IPO של ה-NSE בנוי כהצעה למכירה (OFS) של עד 14.89 קרוור מניות רגילות, המייצגות כמעט 6% מההון המונפק של הבורסה. עם שווי שוק בשוק הלא רשום שנע סביב 5 לאך קרוור רופי, גודל ה-IPO מוערך בכ-30,000 קרוור רופי. באופן מעניין, מניות ה-NSE יירשמו ב-BSE, בדומה להסדר ההדדי הקיים כיום ברישום של ה-BSE עצמו.

נקודות מרכזיות

  • יחס חלוקה גבוה: ה-NSE פועלת עם יחס חלוקת דיבידנד עצום של 84%, עם חלוקה של 8,660 קרוור רופי מתוך רווח של 10,300 קרוור רופי בשנת הכספים 26 (FY26).
  • אי-שוויון במיסוי: חוקי המס הנוכחיים בהודו מעודדים חברות לשמור על רווחים לצורך צמיחה במקום לחלק דיבידנדים, וזאת בשל נטל המס הגבוה יותר על הכנסות מדיבידנד בהשוואה לרווחי הון.
  • סיכון לחוסר רווחיות: בעוד שהשקעה מחדש מניעה צמיחה, קמאט מזהיר כי עסקים שאינם נהנים מרווחיות בת קיימא חשופים יותר לכישלון במהלך מחזורים כלכליים.