اكتتاب NSE العام: لماذا تفتقر الهند إلى المزيد من "آلات توليد النقد" مثل NSE

بينما تستعد البورصة الوطنية الهندية (NSE) لطرحها العام الأولي الضخم بقيمة 30,000 كرور روبية، من المقرر أن يصبح هذا الطرح ثاني أكبر إصدار عام في الهند بعد منصات Jio. ووسط هذا الزخم، سلط نيثين كاماث، الرئيس التنفيذي لشركة Zerodha، الضوء على ظاهرة فريدة: ندرة الشركات التي تعمل كـ "آلات بحتة لتوليد وتوزيع النقد".

نموذج أعمال NSE: قوة دافعة لتوزيع الأرباح

يصف نيثين كاماث بورصة NSE بأنها آلة عالية الكفاءة لتوليد الثروة وتوزيعها. والمؤشرات المالية التي تدعم ذلك مذهلة؛ ففي السنة المالية 2026، سجلت البورصة أرباحاً تجاوزت 10,300 كرور روبية، تم توزيع ما يقرب من 8,660 كرور روبية منها كأرباح أسهم، مما يمثل نسبة توزيع ضخمة بلغت 84%.

وعلى عكس العديد من الشركات التكنولوجية الحديثة التي تعيد استثمار كل روبية في التوسع، تمتلك NSE مسارات محدودة لاستثمار الفائض النقدي. فبسبب القيود التنظيمية الصارمة، غالباً ما تُمنع البورصات من الاستثمار في شركات أخرى مدرجة أو خاصة. وبناءً على ذلك، يظل توزيع أرباح الأسهم هو الوسيلة الأساسية والأكثر جدوى لاستغلال الأرباح الزائدة، وهو توجه يتوقع كاماث استمراره حتى بعد طرح الشركة للاكتتاب العام.

المراجحة الضريبية: لماذا تفضل الشركات إعادة الاستثمار

يطرح مؤسس Zerodha سؤالاً جوهرياً: لماذا تتبع القليل جداً من الشركات الهندية نموذج التوزيعات المرتفعة هذا؟ ويحدد كاماث "المراجحة الضريبية" (tax arbitrage) كسبب رئيسي، موضحاً أن الهيكل الضريبي الحالي يخلق تفاوتاً كبيراً بين دخل أرباح الأسهم والأرباح الرأسمالية.

فعندما تحقق شركة ما ربحاً قدره 100 روبية، فإنها تدفع أولاً ضريبة الشركات، ليتبقى حوالي 75 روبية. وإذا تم توزيع هذا المبلغ كأرباح أسهم، فسيخضع المساهمون للضريبة مرة أخرى وفقاً لمعدل ضريبة الدخل الخاص بهم. وبالنسبة لأولئك الذين يقعون في أعلى شريحة ضريبية، فإن هذه "الازدواجية الضريبية" تؤدي إلى تآكل العوائد بشكل كبير.

وفي المقابل، إذا احتفظت الشركة بمبلغ الـ 75 روبية لإعادة استثماره في النمو، فإن المساهم يستفيد من خلال ارتفاع سعر السهم. ولا يدفع المستثمرون إلا ضريبة الأرباح الرأسمالية —بمعدل أقل بكثير من ضريبة الدخل— عندما يبيعون أسهمهم في نهاية المطاف. وهذا يخلق حافزاً هيكلياً للشركات لإعطاء الأولوية للنمو وإعادة الاستثمار بدلاً من إعادة النقد إلى المساهمين.

المرونة من خلال الربحية مقابل فخاخ النمو

بينما يقر كامات بأن إعادة استثمار الأرباح تعزز النمو الاقتصادي، فإنه يوجه تحذيراً بشأن عقلية "النمو بأي ثمن". تعطي العديد من الشركات الحديثة الأولوية للتوسع على حساب الربحية الفورية، مما قد يجعلها عرضة للخطر الشديد أثناء فترات الركود الاقتصادي. ويشير إلى أن دورة سوق سيئة واحدة يمكن أن "تُقوض" الشركات التي تفتقر إلى أساس من الأرباح المستدامة والمجدية.

كما يستخدم كامات حالة NSE لإحياء النقاش حول الإصلاح الضريبي، مقترحاً ضرورة تقليص الفجوة بين الضرائب على توزيعات الأرباح والضرائب على الأرباح الرأسمالية لضمان توزيع أكثر عدلاً للثروة.

حول تفاصيل اكتتاب NSE العام (IPO)

تم هيكلة اكتتاب NSE العام (IPO) كعرض للبيع (OFS) لما يصل إلى 14.89 كرور سهم عادي، وهو ما يمثل ما يقرب من 6% من رأس المال المدفوع للبورصة. ومع تقييم السوق غير المدرجة الذي يحوم حول 5 لآخ كرور روبية، يُقدر حجم الاكتتاب بنحو 30,000 كرور روبية. ومن المثير للاهتمام أن أسهم NSE ستُدرج في BSE، مما يعكس الترتيب المتبادل المشاهد حالياً في إدراج BSE نفسه.

أهم النقاط المستخلصة

• نسبة توزيع أرباح مرتفعة: تعمل NSE بنسبة توزيع أرباح ضخمة تبلغ 84%، حيث توزع 8,660 كرور روبية من أرباح قدرها 10,300 كرور روبية في السنة المالية 26 (FY26).
• التفاوت الضريبي: تحفز قوانين الضرائب الهندية الحالية الشركات على الاحتفاظ بالأرباح من أجل النمو بدلاً من دفع توزيعات الأرباح، وذلك بسبب العبء الضريبي المرتفع على دخل توزيعات الأرباح مقارنة بالأرباح الرأسمالية.
• خطر عدم الربحية: بينما يعزز إعادة الاستثمار النمو، يحذر كامات من أن الشركات التي تفتقر إلى الربحية المستدامة تكون أكثر عرضة للفشل خلال الدورات الاقتصادية.