NSE IPO: ทำไมอินเดียถึงขาด 'เครื่องจักรผลิตเงินสด' แบบ NSE

ในขณะที่นักลงทุนกำลังเตรียมตัวสำหรับการเสนอขายหุ้น IPO ของ NSE มูลค่ามหาศาลถึง 30,000 สิบล้านรูปี (₹30,000-crore) Nithin Kamath ผู้ก่อตั้ง Zerodha ได้จุดประเด็นการถกเถียงที่สำคัญเกี่ยวกับความหายากของธุรกิจที่มีกำไรสูงและจ่ายเงินปันผลสูงในอินเดีย การเสนอขายที่กำลังจะเกิดขึ้นนี้ คาดว่าจะเป็นการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะที่ใหญ่เป็นอันดับสองของอินเดียรองจาก Jio Platforms ซึ่งช่วยตอกย้ำให้เห็นถึงโมเดลธุรกิจที่เป็นเอกลักษณ์และแตกต่างอย่างสิ้นเชิงจากสตาร์ทอัพและบริษัทสมัยใหม่ส่วนใหญ่ในอินเดีย

โมเดลของ NSE: ขุมพลังแห่งเงินปันผล

Nithin Kamath ได้อธิบายว่า National Stock Exchange (NSE) เป็น "เครื่องจักรผลิตและกระจายเงินสด" ซึ่งตัวเลขที่สนับสนุนคำกล่าวนี้ก็น่าประทับใจมาก โดยในปีงบประมาณ 2569 (FY26) ตลาดหลักทรัพย์แห่งนี้ทำกำไรได้มากกว่า 10,300 สิบล้านรูปี และที่น่าทึ่งคือ มีการจ่ายเงินปันผลออกมาประมาณ 8,660 สิบล้านรูปี ซึ่งคิดเป็นอัตราการจ่ายเงินปันผล (payout ratio) ที่สูงถึง 84%

Kamath เสนอว่าแนวโน้มการจ่ายผลตอบแทนมหาศาลให้แก่ผู้ถือหุ้นนี้มีแนวโน้มที่จะดำเนินต่อไปแม้ว่าบริษัทจะเข้าสู่ตลาดหลักทรัพย์แล้วก็ตาม ต่างจากบริษัทที่ขับเคลื่อนด้วยเทคโนโลยีหลายแห่งที่ต้องเผาเงินสด (burn cash) เพื่อสร้างการเติบโต แต่ NSE กลับเผชิญกับข้อจำกัดด้านกฎระเบียบที่ป้องกันไม่ให้บริษัทนำเงินสดส่วนเกินไปลงทุนในธุรกิจอื่นที่จดทะเบียนในตลาดหรือธุรกิจเอกชน เมื่อมีช่องทางในการใช้เงินทุนที่จำกัด การคืนกำไรให้แก่ผู้ถือหุ้นผ่านเงินปันผลจึงกลายเป็นการใช้เงินสดส่วนเกินที่สมเหตุสมผลที่สุด

ปัญหาเรื่องการแสวงหาประโยชน์จากส่วนต่างทางภาษี (Tax Arbitrage)

ประเด็นหลักในการวิเคราะห์ของ Kamath คือเหตุใดบริษัทส่วนใหญ่ในอินเดียจึงนิยมเก็บกำไรสะสมไว้มากกว่าที่จะนำมาจัดสรรจ่ายออกไป เขาชี้ให้เห็นว่า "การแสวงหาประโยชน์จากส่วนต่างทางภาษี" (tax arbitrage) ระหว่างเงินปันผลและกำไรจากส่วนต่างราคาหลักทรัพย์ (capital gains) คือสาเหตุสำคัญ

เมื่อบริษัททำกำไรได้ 100 รูปี จะต้องจ่ายภาษีนิติบุคคลก่อน ทำให้เหลือเงินประมาณ 75 รูปี หากเงินจำนวนนั้นถูกนำมาจ่ายเป็นเงินปันผล ผู้ถือหุ้นจะต้องเสียภาษีอีกครั้งตามอัตราภาษีเงินได้ส่วนบุคคล สำหรับผู้ที่อยู่ในฐานภาษีสูงสุด การเก็บภาษีซ้ำซ้อนนี้จะกัดกินผลตอบแทนไปอย่างมาก

ในทางกลับกัน หากบริษัทนำกำไรเหล่านั้นไปลงทุนต่อเพื่อขับเคลื่อนการเติบโต ราคาหุ้นก็จะสูงขึ้น ผู้ถือหุ้นจะเผชิญกับการเสียภาษีก็ต่อเมื่อพวกเขาขายหุ้นเท่านั้น และเสียในอัตราภาษีกำไรจากส่วนต่างราคาหลักทรัพย์ (capital gains tax) ซึ่งต่ำกว่าอัตราภาษีเงินได้ที่ใช้กับเงินปันผลอย่างมาก ความแตกต่างนี้สร้างแรงจูงใจเชิงระบบให้บริษัทต่างๆ ให้ความสำคัญกับการขยายธุรกิจและการลงทุนต่อ มากกว่าการมุ่งเน้นกำไรในทันทีและการคืนเงินสดให้แก่นักลงทุน

ความแข็งแกร่งผ่านความสามารถในการทำกำไร

While reinvestment is essential for economic growth, Kamath warns against the risks of the "growth-at-all-costs" model. He notes that businesses that prioritize expansion without generating meaningful profits become highly vulnerable during economic downturns, where "one bad cycle can kneecap them severely." He argues that long-term business resilience is fundamentally built on sustainable profitability.

IPO Details and Market Context

The NSE IPO is structured as an offer-for-sale (OFS) of up to 14.89 crore equity shares, representing nearly 6% of the exchange's paid-up equity capital. With NSE's valuation in the unlisted market hovering around ₹5 lakh crore, market estimates place the IPO size at approximately ₹30,000 crore. In a unique market twist, NSE's shares are set to be listed on the BSE, mirroring the existing arrangement where BSE shares are listed on the NSE.

Key Takeaways

• High Payout Efficiency: NSE operates with an 84% dividend payout ratio due to regulatory limits on reinvesting surplus cash into other business ventures.
• Taxation Disparity: The significant gap between dividend tax (taxed at marginal rates) and capital gains tax encourages companies to retain earnings rather than distribute profits.
• Strategic Resilience: While reinvestment drives growth, Kamath emphasizes that consistent profitability is the only true safeguard against economic downturns.