IPO của NSE: Tại sao Ấn Độ thiếu những "cỗ máy tạo tiền" như NSE

Khi các nhà đầu tư đang chuẩn bị cho đợt IPO khổng lồ trị giá 30.000 crore ₹ của NSE, nhà sáng lập Zerodha, Nithin Kamath, đã khơi dậy một cuộc tranh luận quan trọng về sự khan hiếm của các doanh nghiệp có tỷ suất cổ tức cao và lợi nhuận cao tại Ấn Độ. Đợt chào bán sắp tới, dự kiến sẽ là đợt phát hành ra công chúng lớn thứ hai của Ấn Độ sau Jio Platforms, làm nổi bật một mô hình kinh doanh độc đáo, khác biệt đáng kể so với hầu hết các startup và tập đoàn hiện đại của Ấn Độ.

Mô hình NSE: Một "cỗ máy" cổ tức hùng mạnh

Nithin Kamath đã mô tả Sàn giao dịch chứng khoán quốc gia (NSE) như một "cỗ máy tạo tiền và phân phối tiền". Các con số chứng minh cho nhận định này là rất đáng kể: trong năm tài chính 2026 (FY26), sàn giao dịch này đã đạt lợi nhuận vượt quá 10.300 crore ₹. Đáng chú ý, nó đã phân phối khoảng 8.660 crore ₹ dưới dạng cổ tức, tương ứng với tỷ lệ chi trả cực kỳ cao là 84%.

Kamath cho rằng xu hướng chi trả cổ tức khổng lồ cho cổ đông này có khả năng sẽ tiếp tục ngay cả sau khi công ty niêm yết công khai. Không giống như nhiều công ty định hướng công nghệ thường "đốt tiền" để tăng trưởng, NSE phải đối mặt với các hạn chế về quy định, ngăn cản việc đầu tư lượng tiền mặt dư thừa vào các doanh nghiệp niêm yết hoặc tư nhân khác. Với các kênh triển khai vốn hạn chế, việc hoàn trả lợi nhuận cho cổ đông thông qua cổ tức trở thành cách sử dụng tiền mặt dư thừa hợp lý nhất.

Vấn đề chênh lệch thuế (Tax Arbitrage)

Một chủ đề trung tâm trong phân tích của Kamath là lý do tại sao hầu hết các công ty Ấn Độ thích giữ lại lợi nhuận thay vì phân phối chúng. Ông xác định "chênh lệch thuế" giữa cổ tức và lợi nhuận vốn là nguyên nhân chính.

Khi một công ty kiếm được 100 ₹ lợi nhuận, trước tiên họ phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, còn lại khoảng 75 ₹. Nếu số tiền đó được phân phối dưới dạng cổ tức, các cổ đông sẽ bị đánh thuế một lần nữa theo mức thuế thu nhập biên của họ. Đối với những người nằm trong nhóm thuế cao nhất, việc đánh thuế hai lần này làm giảm đáng kể lợi nhuận.

Ngược lại, nếu một công ty tái đầu tư số lợi nhuận đó để thúc đẩy tăng trưởng, giá cổ phiếu sẽ tăng lên. Các cổ đông chỉ phải đối mặt với thuế khi họ bán cổ phiếu, và họ thực hiện việc đó với mức thuế lợi nhuận vốn, vốn thấp hơn đáng kể so với mức thuế thu nhập áp dụng cho cổ tức. Sự chênh lệch này tạo ra một động lực mang tính hệ thống khiến các công ty ưu tiên mở rộng và tái đầu tư hơn là lợi nhuận tức thì và hoàn trả tiền mặt cho các nhà đầu tư.

Khả năng phục hồi thông qua khả năng sinh lời

Mặc dù tái đầu tư là yếu tố thiết yếu cho tăng trưởng kinh tế, Kamath cảnh báo về những rủi ro của mô hình "tăng trưởng bằng mọi giá". Ông lưu ý rằng các doanh nghiệp ưu tiên mở rộng mà không tạo ra lợi nhuận thực chất sẽ trở nên cực kỳ dễ bị tổn thương trong các giai đoạn suy thoái kinh tế, nơi mà "một chu kỳ tồi tệ có thể khiến họ bị tê liệt nghiêm trọng." Ông lập luận rằng khả năng phục hồi kinh doanh dài hạn về cơ bản được xây dựng dựa trên khả năng sinh lời bền vững.

Chi tiết IPO và Bối cảnh Thị trường

Đợt IPO của NSE được cấu trúc dưới hình thức chào bán cổ phiếu (OFS) lên đến 14,89 crore cổ phiếu phổ thông, chiếm gần 6% vốn điều lệ đã góp của sàn giao dịch. Với định giá của NSE trên thị trường chưa niêm yết dao động quanh mức ₹5 lakh crore, các ước tính thị trường đặt quy mô IPO vào khoảng ₹30.000 crore. Trong một bước ngoặt thị trường độc đáo, cổ phiếu của NSE dự kiến sẽ được niêm yết trên BSE, mô phỏng theo sự sắp xếp hiện tại khi cổ phiếu của BSE được niêm yết trên NSE.

Các điểm chính cần lưu ý

• Hiệu quả chi trả cao: NSE hoạt động với tỷ lệ chi trả cổ tức là 84% do các giới hạn quy định về việc tái đầu tư tiền mặt dư thừa vào các dự án kinh doanh khác.
• Sự chênh lệch về thuế: Khoảng cách đáng kể giữa thuế cổ tức (đánh theo thuế suất biên) và thuế thu nhập từ vốn khuyến khích các công ty giữ lại lợi nhuận thay vì phân phối lợi nhuận.
• Khả năng phục hồi chiến lược: Mặc dù tái đầu tư thúc đẩy tăng trưởng, Kamath nhấn mạnh rằng khả năng sinh lời nhất quán là lá chắn thực sự duy nhất chống lại các đợt suy thoái kinh tế.