IPO của NSE: Tại sao Ấn Độ thiếu những "cỗ máy tạo tiền" như NSE

Khi các nhà đầu tư đang chuẩn bị cho đợt IPO khổng lồ trị giá 30.000 crore ₹ của NSE, nhà sáng lập Zerodha, Nithin Kamath, đã nhấn mạnh lý do tại sao các mô hình kinh doanh như Sàn giao dịch Chứng khoán Quốc gia (National Stock Exchange) lại là một sự hiếm hoi trong hệ sinh thái Ấn Độ. Ông chỉ ra sự kết hợp giữa các rào cản pháp lý và cấu trúc thuế khiến hầu hết các công ty hướng tới việc tái đầu tư thay vì chi trả cho cổ đông.

Mô hình NSE: Một cỗ máy trả cổ tức vô đối

Nithin Kamath mô tả NSE là một "cỗ máy tạo tiền và phân phối tiền", viện dẫn kỷ luật tài chính phi thường của nó. Trong năm tài chính 2026 (FY26), sàn giao dịch này đã báo cáo lợi nhuận vượt quá 10.300 crore ₹. Đáng chú ý, nó đã phân phối khoảng 8.660 crore ₹ dưới dạng cổ tức, tương ứng với tỷ lệ chi trả khổng lồ lên tới 84%.

Theo Kamath, tỷ suất cổ tức cao này không chỉ là một sự lựa chọn mà là một sự tất yếu do quy định thúc đẩy. Không giống như các công ty công nghệ hay sản xuất điển hình, các sàn giao dịch chứng khoán phải đối mặt với những hạn chế nghiêm ngặt về mặt pháp lý, ngăn cản họ sử dụng lượng tiền mặt dư thừa để đầu tư vào các doanh nghiệp khác, dù là công ty niêm yết hay công ty tư nhân. Với các con đường mở rộng hạn chế, việc phân phối lợi nhuận cho cổ đông trở thành cách sử dụng vốn thặng dư có ý nghĩa nhất.

Chênh lệch thuế: Tại sao tăng trưởng thường quan trọng hơn cổ tức

Kamath đã giải quyết câu hỏi cơ bản: tại sao không có nhiều công ty Ấn Độ có cấu trúc giống như NSE? Câu trả lời của ông nằm ở sự "chênh lệch thuế" (tax arbitrage) giữa thu nhập từ cổ tức và lợi nhuận vốn (capital gains).

Sự chênh lệch về mặt toán học là rất đáng kể. Khi một công ty kiếm được 100 ₹ lợi nhuận, trước tiên họ phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, để lại khoảng 75 ₹. Nếu số tiền này được phân phối dưới dạng cổ tức, các cổ đông sẽ bị đánh thuế một lần nữa theo mức thuế thu nhập cá nhân biên của họ. Đối với các nhà đầu tư thuộc nhóm thu nhập cao, lớp thuế thứ hai này làm xói mòn đáng kể lợi nhuận.

Ngược lại, nếu một công ty giữ lại các khoản thu nhập đó để tài trợ cho tăng trưởng, giá cổ phiếu sẽ tăng lên. Các nhà đầu tư chỉ phải đối mặt với thuế khi họ bán cổ phiếu, và họ thực hiện việc đó thông qua thuế lợi nhuận vốn, mức thuế này thấp hơn đáng kể so với thuế cổ tức. Điều này tạo ra một động lực cấu trúc mạnh mẽ cho các doanh nghiệp hiện đại ưu tiên tái đầu tư và mở rộng thay vì hoàn trả tiền mặt ngay lập tức cho cổ đông.

Khả năng phục hồi thông qua khả năng sinh lời so với rủi ro tăng trưởng

Trong khi việc tập trung vào tái đầu tư thúc đẩy sự mở rộng kinh tế, Kamath đã đưa ra một lời cảnh báo về tư duy "tăng trưởng bằng mọi giá". Ông lập luận rằng các công ty ưu tiên mở rộng mà không tạo ra lợi nhuận thực chất sẽ trở nên cực kỳ dễ bị tổn thương trong các giai đoạn suy thoái kinh tế. "Một chu kỳ tồi tệ có thể khiến họ bị tê liệt nghiêm trọng," ông lưu ý, đồng thời nhấn mạnh rằng khả năng phục hồi kinh doanh dài hạn được xây dựng dựa trên khả năng sinh lời bền vững.

Kamath cũng ủng hộ các cải cách thuế, gợi ý rằng khoảng cách giữa thuế cổ tức và thuế lợi tức vốn nên được thu hẹp để khuyến khích việc phân phối lợi nhuận công bằng hơn.

Chi tiết về đợt IPO khổng lồ của NSE

Đợt IPO sắp tới của NSE được cấu trúc dưới dạng chào bán cổ phiếu (OFS) lên tới 14,89 crore cổ phiếu phổ thông, chiếm gần 6% vốn điều lệ đã góp của sàn giao dịch. Với định giá trên thị trường chưa niêm yết dao động quanh mức 5 lakh crore ₹, đợt IPO này ước tính có quy mô khoảng 30.000 crore ₹. Trong một bước ngoặt thị trường độc đáo, cổ phiếu của NSE sẽ được niêm yết trên BSE, mô phỏng theo sự sắp xếp hiện tại của cổ phiếu BSE trên NSE.

Các điểm chính cần lưu ý

• Tỷ lệ chi trả cao: Do các giới hạn quy định về việc đầu tư tiền mặt dư thừa, NSE duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức cao bất thường, đạt 84% vào năm tài chính 2026 (FY26).
• Sự chênh lệch về thuế: Cấu trúc thuế hiện tại khuyến khích các công ty tái đầu tư lợi nhuận để hưởng lợi tức vốn thay vì phân phối cổ tức, vốn bị đánh thuế ở mức thuế suất biên cao hơn.
• Khả năng sinh lời so với Tăng trưởng: Trong khi việc tái đầu tư thúc đẩy nền kinh tế, khả năng sinh lời bền vững là yếu tố thiết yếu để bảo vệ các doanh nghiệp khỏi bị tê liệt trong các chu kỳ kinh tế.