随着 SPAC 交易崩盘，加密货币国库梦碎
仅为积累加密货币而成立上市公司的雄心勃勃的商业模式正面临严峻的现实考验。随着市场剧烈波动，“数字资产国库”（Digital-Asset Treasury, DAT）公司试图通过 SPAC 上市的时代似乎正迎来结构性的转折点。
知名合并案的崩盘
ReserveOne Inc. 与 M3-Brigade Acquisition V Corp. 之间价值 10 亿美元交易的失败，为该行业敲响了沉重的警钟。尽管原美国商务部长威尔伯·罗斯（Wilbur Ross）等知名人士被列入董事会人选，但在主要投资者要求终止交易后，该交易最终宣告破裂。
据报道，这些投资者意识到 ReserveOne 的股票交易价格不可避免地会低于其净资产价值。比特币价格下跌与支付给银行家和发起人的高额费用相结合，使得此次上市在经济上变得不可行。这种趋势并非个例；最近通过与 Mountain Lake Acquisition Corp. 合并而在纳斯达克上市的 Avalanche Treasury Corp.，其股价已暴跌近 90%，近期交易价格约为 85 美分。
为什么“塞勒策略”正在失效
DAT 模型由迈克尔·塞勒（Michael Saylor）开创，他将 MicroStrategy（现为 Strategy Inc.）转型为专注于积累比特币。虽然这一策略在牛市期间取得了巨大成功，但当前的环境已被证明截然不同。
核心问题在于稀释。正如 Areta 合伙人 Jan-Philip Grabs 所指出的，当公司通过股权融资购买加密货币的成本超过了其所创造的价值时，这种交易模式便不再奏效。对于其中的许多公司而言，它们本质上只是“资本市场工具”，缺乏实际的基础业务运营。
财务损失是巨大的。来自 Artemis 的数据显示，在比特币于 10 月达到峰值至 6 月初期间，已上市交易的 DAT 公司市值缩水了约 620 亿美元。
未来交易的不确定性
这种不稳定性给待定的交易蒙上了阴影，其中最显著的是 BSTR Holdings Inc. (Bitcoin Standard Treasury Company)。在 Blockstream 联合创始人 Adam Back 的领导下，BSTR 已与一家与 Cantor Fitzgerald 相关的 SPAC 达成协议，涉及高达 15 亿美元的股权融资。然而，随着市场动荡，尽管董事会建议继续推进，此次合并的前景仍不明朗。
行业专家认为，一场“决定性的筛选”正在进行。虽然一些公司可以通过建立真正的运营模式或进行增值性收购来生存，但那些纯粹试图在没有第二收入来源的情况下复制“买入比特币”模式的公司，将面临重重困难。
核心要点
- 经济上的不可行性： 交易费用的上升和加密货币价格的下跌，意味着许多 DATs（数字资产财务公司）上市时的价格将低于其净资产价值，这使得 SPAC 合并对主要投资者缺乏吸引力。
- 估值大幅缩水： 在最近的市场低迷期间，上市的数字资产财务公司的总市值损失了约 620 亿美元。
- 适者生存： 市场正在从纯粹的“资产积累工具”转向拥有实际运营模式和功能性业务用途的公司。